Point sur les marchés - 5 juillet 2021

La croissance du secteur des services en Chine a ralenti en juin, plombée par une résurgence des cas de COVID-19 dans le sud du pays. L’indice des directeurs d’achat de services est tombé à 50,3, contre 55,1 en mai. Ce ralentissement soudain est temporairement aggravé par le retard de la vaccination alors qu’une normalisation progressive de la croissance est attendue.

Le marché obligataire américain est resté étonnamment serein face aux chiffres de l’emploi du mois de juin. Pourtant, la création de nouveaux postes a été importante (850’000 nouveaux emplois) et l’accélération des salaires horaires (+3.6% sur un an) pourrait entretenir l’actuel dérapage de l’inflation.

Même si la dernière réunion de l’OPEP montre un alignement quant à l’augmentation graduelle de la production en 2021, des désaccords commencent à apparaitre pour l’année prochaine. Le sentiment est devenu très optimiste récemment, mais nous restons positifs sur le baril à moyen terme.

La reprise s’affirme

L’embellie conjoncturelle se propage dans le monde, à la faveur de la plus vaste campagne de vaccination jamais réalisée dans l’histoire. Les Etats-Unis, qui ont été capables de protéger très tôt une partie importante de la population, profitent actuellement de la réouverture de l’économie domestique. Le mouvement de reprise a été particulièrement vigoureux durant le trimestre écoulé, avec un taux de croissance annualisé à deux chiffres.

Logiquement, le rythme de progression devrait se tasser quelque peu au deuxième semestre, tandis que l’Europe et, dans un second temps, les pays émergents, prendront le relais en raison d’une vaccination plus tardive. L’importante épargne accumulée par les ménages dans les pays développés est appelée à fournir un soutien majeur à la croissance mondiale ces prochains mois. Sauf apparition d’un nouveau variant du virus qui résisterait aux vaccins, un retour marqué de l’inflation semble constituer la principale menace pour les marchés financiers dans les prochains mois.

Si le récent dérapage des prix était attendu en raison d’un effet de base annuel très défavorable, il ne faudrait pas que cette tendance s’installe durablement au travers d’une spirale auto-entretenue, nourrie par les hausses des prix et des salaires. Parmi les pays industrialisés, seuls les Etats-Unis semblent réunir les conditions propices à l’enclenchement d’un tel cercle vicieux. Une détérioration du contexte inflationniste pourrait précipiter une normalisation monétaire qui, pour l’instant, s’annonce très graduelle.

A l’exception des emprunts américains indexés sur l’inflation, le marché obligataire n’offre que très peu de protection face à la montée du risque inflationniste. C’est donc bien du côté des bourses qu’il faut continuer de se tourner pour trouver des perspectives de rendement positif. Reste qu’après le fort rebond observé sur les actions depuis mars 2020, le cycle boursier est sans doute entré dans une phase plus mature, traditionnellement associée à des performances moins significatives et à une plus grande volatilité.

Nous conservons pour l’instant une surpondération en actions et renforçons l’exposition au Japon – un marché promis à un rattrapage – aux dépens de certains pays émergents qui pourraient être pénalisés par une hausse des taux en dollar, comme les bourses latino-américaines. Dans nos profils d’investissement, nous réduisons par ailleurs l’immobilier international pour des raisons de valorisation, mais aussi en réaction à l’essor du télétravail et de ses conséquences sur l’immobilier commercial. Enfin, au plan monétaire, nous augmentons la livre sterling, une des devises les plus sous-évaluées au monde et qui devrait bientôt profiter de l’amélioration des fondamentaux économiques du Royaume-Uni et de la résolution définitive du dossier du Brexit.

Japon – en mode rattrapage

Il aura fallu plusieurs états d’urgence prolongés, quatre vagues de Covid et l’arrivée des Jeux olympiques pour que le Japon se décide enfin à intensifier sa campagne de vaccination. Bien que le nombre absolu de cas d’infections reste faible par rapport à d’autres pays développés ou asiatiques, le pays a opté pour des mesures restrictives qui limitent la mobilité et entravent la reprise de la consommation et de l’économie.

Les exportateurs japonais sont de leur côté en bonne position pour profiter de la reprise de l’économie mondiale, dont l’impact positif se reflète déjà clairement dans le rebond de l’indice PMI manufacturier. Dans le même temps, le yen, qui a perdu plus de 6% contre le dollar depuis le début de l’année, rend l’environnement encore plus favorable à l’industrie nippone.

On a assisté ces derniers mois à une rotation vers les valeurs cycliques. Parmi les zones géographiques, celles qui présentent la plus grande exposition cyclique sont le Japon et la zone euro. Or tandis que les marchés européens ont progressé de plus de 6% depuis la fin du premier trimestre, l’indice Topix a quasiment stagné au cours de cette même période. Cette sous-performance est notamment liée au fait que la Banque du Japon a réduit ses achats d’ETF, démontrant ainsi sa volonté d’ajuster enfin ses mesures d’assouplissement quantitatif (QE). Si la lenteur de la campagne de vaccination explique également la sanction infligée au marché, la récente accélération du programme, censée protéger une fois pour toutes le pays contre les assauts de la pandémie, justifie des perspectives plus favorables pour la bourse nippone.